特斯拉研發(fā)支出及資本性投入較大。特斯拉長年維持高額研發(fā)支出，2015/16年研發(fā)投入分別為7.2/8.3億美元。此外，特斯拉大舉興建工廠、購買設(shè)備，2015/16年資本性支出分別達到16.4/14.4億美元。
特斯拉長年依靠大額融資實現(xiàn)資金流轉(zhuǎn)。據(jù)統(tǒng)計，2017/18/19年需償還債券本金及利息分別為3.5/4.5/19.2億美元。如果出現(xiàn)意外事件導(dǎo)致現(xiàn)金流斷裂，可能帶來破產(chǎn)風險。
扣除資金因素，我們對于公司的視野、技術(shù)和產(chǎn)品力持樂觀態(tài)度，特斯拉有希望成為汽車產(chǎn)業(yè)的重新定義者和重要的參與方。
預(yù)計Model 3產(chǎn)銷快速提升，帶動汽車銷售收入大幅增長。我們預(yù)測，2017-2020年Model 3銷量分別為3.7、36、48、60萬輛，對應(yīng)銷售收入分別為14.7、144、192、240億美元?？紤]Model S和Model X同步穩(wěn)定增長，2017-2020年特斯拉總體汽車銷售收入分別為87.7、225.7、277.8、330.0億美元。
預(yù)計營業(yè)收入高速增長。根據(jù)公司2017一季報，汽車銷售收入在公司營業(yè)收入中占比高達76%；此外，汽車租賃、汽車服務(wù)等業(yè)務(wù)亦隨汽車銷售而同比增長。我們預(yù)測，2017-2020年特斯拉營業(yè)收入分別為115、288、354、420億美元。
2018年有望扭虧為盈。我們預(yù)測，特斯拉2017年凈虧損300萬美元，至2018年有望實現(xiàn)凈利潤44億美元，2020年凈利潤或可接近80億美元。前期巨額投資將加速轉(zhuǎn)化為生產(chǎn)力，公司經(jīng)營+投資凈現(xiàn)金流亦有望轉(zhuǎn)正。
我們預(yù)計，特斯拉2018/19/20年EPS分別為26.72/37.28/48.59美元。當前股價327.78美元，對應(yīng)2018-2020年動態(tài)PE分別為12/9/7倍，與傳統(tǒng)汽車公司PE估值（10-15倍）持平。我們認為，特斯拉的聯(lián)網(wǎng)與無人駕駛重新定義汽車產(chǎn)品，全產(chǎn)業(yè)鏈布局和全生命周期運營重新定義汽車產(chǎn)業(yè)鏈，有望持續(xù)獲得估值溢價。伴隨Model 3上市和銷量提升，公司股價仍有成長空間。
風險因素
汽車產(chǎn)銷不達預(yù)期：公司目前的整車及電池產(chǎn)能有限，短期內(nèi)產(chǎn)能大幅提升尚存在不確定性；Model 3前期訂單轉(zhuǎn)化為有效銷量仍需時間證明。
現(xiàn)金流風險：公司長年維持高額研發(fā)支出與資本性支出，依靠大額融資實現(xiàn)資金流轉(zhuǎn)；如果出現(xiàn)意外事件導(dǎo)致現(xiàn)金流斷裂，可能帶來破產(chǎn)風險。
無人駕駛政策風險：交通安全政策法規(guī)可能限制無人駕駛過快發(fā)展；特斯拉Autopilot或?qū)㈤L期運行于受限狀態(tài)。
自動駕駛汽車出現(xiàn)嚴重安全事故：2016年至今，特斯拉Autopilot在國內(nèi)外發(fā)生多起安全事故；2016年9月，騰訊科恩實驗室以“遠程無物理接觸”的方式成功入侵了特斯拉，可以遠程解鎖車輛、打開天窗、打開后備箱、剎車等；在Model3帶來銷量大幅提升之后，高度激進帶來的潛藏風險或?qū)⒈┞丁?/p>
盈利預(yù)測、估值及投資評級
我們長期看好特斯拉在智能電動汽車領(lǐng)域的創(chuàng)新突破和執(zhí)行力，看好公司未來市場地位和股價機會。在A股市場上，真正受益特斯拉產(chǎn)業(yè)鏈的標的主要在電池、電機材料和上游金屬領(lǐng)域，上述公司有機會參與全球分工，有較強的綜合競爭力。
